一年估值缩水7.37亿！海利生物9亿跨界收购遇挫，口腔赛道净利降61%

2024年10月，海利生物以9.35亿元的对价完成对陕西瑞盛生物科技有限公司55%股权的收购，被视为其从传统动保领域向高附加值“人保”赛道战略转型的关键落子。彼时，资本市场为之侧目——这不仅是一次跨界并购，更是一场押注中国口腔修复材料未来十年增长红利的豪赌。然而仅仅数月之后，剧情急转直下：公司公告拟将交易价格下调至5.36亿元，差额近4亿元由原股东美伦公司返还。如此罕见的“交割后退差价”操作，在A股并购史上堪称孤例。

这一调整背后，是行业政策突变、市场竞争白热化与税收环境收紧三重压力叠加下的被动修正。国家药监局自2022年起推动医疗器械细分管理，并逐步扩大免于临床评价的产品目录，直接降低了新企业进入口腔骨粉和骨膜领域的门槛。截至2025年初，同类产品新增获批数量接近20个，大量低价竞品涌入市场，迅速引爆价格战。瑞盛生物虽凭借先发优势维持市占率稳中有升——骨粉与骨膜综合市场份额较2024年上半年提升约6%-7%，但产品单价在2025年一季度同比下滑近30%，二季度环比再降40%，营收增长被利润吞噬殆尽。

更致命的是税收政策的悄然转向。作为依赖动物组织为关键原材料的企业，瑞盛生物曾享受3%简易征收增值税的优惠待遇。然而自2024年起，该项政策执行趋严，企业被迫切换为13%的一般计税方式。由于原料采购端进项抵扣极少，税负陡增几乎等同于毛利缩水，进一步压缩盈利空间。值得注意的是，该变化并未在并购尽调阶段被充分识别，反映出交易双方对政策敏感性的预判存在明显盲区。

此次估值回调并非简单的财务数字修正，而是对企业并购逻辑的根本性重构。最初基于收益法得出的17.11亿元估值，建立在对未来高增长预期的基础之上；而最新评估值仅9.74亿元，缩水逾四成，商誉亦相应冲回约3.5亿元。尽管此举避免了未来年度一次性大额减值带来的财报冲击，体现出管理层的风险管控意识，但也暴露出前期估值泡沫之大、定价机制之脆弱。尤其在已支付全部款项并完成股权过户的情况下反向追款，实属迫不得已之举，某种程度上也削弱了上市公司在资本市场的契约信用形象。

更为深远的影响在于，这场“踩急刹”让海利生物刚刚起步的转型之路再度蒙上阴影。过去几年，公司通过剥离亏损动保业务、整合体外诊断资源，试图构建以IVD与口腔材料为核心的双轮驱动模式。如今口腔板块虽贡献了超七成收入，毛利率高达87.26%，却因外部环境剧变导致归母净利润在2025年第二季度骤降61.09%。业绩承诺亦随之腰斩——原定2025年扣非净利1.375亿元，现下调至5000万元，降幅达63.6%；2026年承诺从1.5125亿元降至5800万元，近乎砍半。这意味着投资者必须重新审视这家公司的成长叙事：它究竟是抓住风口的前瞻布局者，还是高位接盘的冒险投机客？

当然，悲观中仍存希望。从长期维度看，中国口腔医疗市场基本面并未逆转。老龄化加速、慢性病发病率上升、年轻群体种植牙需求兴起，叠加“十四五”规划明确支持生物医用材料国产替代，结构性机会依然广阔。林先平指出，未来行业将呈现分化态势：低端产品陷入同质化红海，价格持续承压；而具备自主研发能力、掌握核心材料工艺的企业，则有望通过技术创新实现溢价突围。数字化建模、个性化定制、可吸收再生材料等方向将成为竞争高地。若瑞盛生物能依托新生产基地释放产能，同步推进产品迭代与渠道深耕，仍有潜力穿越周期。

但挑战同样严峻。海利生物需证明自己不仅是财务投资者，更是产业整合者。能否有效协同研发体系、优化供应链成本、强化终端推广能力，将是决定其能否真正扎根口腔赛道的核心考验。此外，本次事件暴露的尽职调查漏洞和风险预警机制缺失，亟需系统性补强。一家意欲成为平台型医疗企业的公司，不能总靠事后纠偏来化解危机。

这场并购价格回调，表面看是交易条款的技术性调整，实则映射出当前中国企业转型升级中的普遍困境：在追逐热门赛道的过程中，容易高估短期爆发力，低估长期复杂性；热衷于讲增长故事，却忽视基本面韧性。海利生物的经历警示所有意图跨界突围的传统企业——转型不是换个名字就能重生，真正的蜕变需要战略定力、专业沉淀与对不确定性的敬畏。

未来的答案不在公告里，而在手术室、经销商网络和患者的选择之中。当每一份订单都变得艰难，唯有那些真正理解临床需求、持续投入研发、构建护城河的企业，才能在风雨洗牌后屹立不倒。海利生物是否属于其中之一？时间会给出最终判决。